電解鋁產(chǎn)能限制失效了嗎?截至2026年5月份，國(guó)內(nèi)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能到了4540萬(wàn)噸附近，已經(jīng)達(dá)到了4543萬(wàn)噸產(chǎn)能上限，考慮到國(guó)內(nèi)還有新疆、蒙東、遼寧3家電解鋁廠仍處于投產(chǎn)過(guò)程中，國(guó)內(nèi)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能會(huì)超過(guò)產(chǎn)能上限1%，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于產(chǎn)能紅線是否有效的擔(dān)憂。電解鋁產(chǎn)能天花板依然有效，運(yùn)行產(chǎn)能略微超出上限，是政策框架內(nèi)允許的也是生產(chǎn)技術(shù)上可行的。
在過(guò)去幾十年時(shí)間，國(guó)內(nèi)電解鋁行業(yè)大部分時(shí)間處于微利或虧損狀態(tài)，電解槽運(yùn)行追求降本低電耗，在強(qiáng)化電流方面探索較少。近幾年以來(lái)，隨著行業(yè)供需格局改善，企業(yè)搶抓歷史機(jī)遇，力求在高利潤(rùn)周期內(nèi)實(shí)現(xiàn)高產(chǎn)，探索強(qiáng)化電流提高產(chǎn)量的路徑。目前來(lái)看電流強(qiáng)度超出設(shè)計(jì)值1%-2%是可行的。
印尼電解鋁項(xiàng)目進(jìn)入投放期。我們根據(jù)各個(gè)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度，推測(cè)未來(lái)幾年全球電解鋁產(chǎn)量增速。2026年受中東電解鋁停產(chǎn)影響，全球鋁產(chǎn)量同比略微下降;2027年中東產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)，疊加印尼項(xiàng)目集中投產(chǎn)放量，2027年全球電解鋁產(chǎn)量增速達(dá)到4.5%;2028年增速仍為3.2%?？紤]到國(guó)外項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度的不確定性，我們?cè)诋a(chǎn)量預(yù)測(cè)基礎(chǔ)上打八折，預(yù)計(jì)未來(lái)4年全球電解鋁產(chǎn)量增速在1.8%左右，供給壓力并不大;節(jié)奏方面，2027-2028年供給集中釋放。需求端，過(guò)去20年全球電解鋁年化需求增速在3%左右，總體而言2027-2028年全球電解鋁供應(yīng)較為充裕。
今年春節(jié)后鋁錠高庫(kù)存，去庫(kù)不及預(yù)期，是壓制鋁價(jià)的重要因素。主要原因是美以伊戰(zhàn)爭(zhēng)后價(jià)格大幅上漲抑制了需求，一是鋁價(jià)高位寬幅波動(dòng)讓下游企業(yè)減少備貨，二是鋁價(jià)上漲增加資金占用，影響加工企業(yè)資金周轉(zhuǎn)。隨著鋁價(jià)在24000元/噸以上維持了5個(gè)多月，產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)逐漸適應(yīng)并接受，5月份以來(lái)需求邊際改善。
分行業(yè)來(lái)著，地產(chǎn)、家電、光伏等行業(yè)下滑:今年前4個(gè)月房屋新開(kāi)工面積同比下降22%，竣工面積同比下降24%，需要注意的是，國(guó)內(nèi)房屋新開(kāi)工面積和峻工面積已經(jīng)處于低位，在2025年分別為5.9億平米和億平米，同比下滑對(duì)大宗商品原材料的拖累已經(jīng)不大;光伏行業(yè)，今年3-4月份光伏電池產(chǎn)量同比下滑都在20%以上，考慮到去年6月光伏搶裝結(jié)束，今年下半年光伏領(lǐng)域的拖累會(huì)減少。
國(guó)外鋁錠極度短缺，內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)大催生鋁材出口機(jī)會(huì):3月份以來(lái)由于中東地區(qū)戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致超過(guò)250萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能減產(chǎn)，倫鋁價(jià)格已漲至2022年俄烏沖突的歷史高點(diǎn)附近;LME月差結(jié)構(gòu)走強(qiáng)，僅次于2007年;國(guó)外歐洲、日本、美國(guó)等地現(xiàn)貸溢價(jià)達(dá)到歷史最高水平。內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)至歷史極值，鋁材和鋁制品出口全面增長(zhǎng)，5月份未鍛鋁及鋁材出口量63萬(wàn)噸，前五個(gè)月出口量同比增長(zhǎng)超過(guò)10%;鋁制品繼續(xù)享受出口退稅，出口量也不容小覷，前4個(gè)月出口量同比增長(zhǎng)12%。參考2022年，我們預(yù)計(jì)內(nèi)外價(jià)差帶來(lái)的高出口，將至少持續(xù)半年以上。
2017年中國(guó)電解鋁行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革后，氧化鋁行業(yè)呈現(xiàn)長(zhǎng)期過(guò)剩格局。在2017年以前，氧化鋁供需緊張，在產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中強(qiáng)勢(shì)，只要鋁價(jià)上漲，氧化鋁價(jià)格馬上跟張，擠占電解鋁環(huán)節(jié)利潤(rùn)，氧化鋁電解鋁價(jià)格比值長(zhǎng)期維持在20%左右。2017年以后隨著氧化鋁供給過(guò)剩，在鋁產(chǎn)業(yè)鏈趨于弱勢(shì)，價(jià)格比值下滑到15%甚至接近10%，難以擠占
電解鋁環(huán)節(jié)利潤(rùn)。這是近幾年鋁冶煉利潤(rùn)沖高的重要因素。鋁土礦跌價(jià)引起資源國(guó)警覺(jué)。2026年初以來(lái)，氧化鋁均價(jià)2680元/噸。截至2026年4月份，生產(chǎn)成本在2700元噸以上的產(chǎn)能有2000萬(wàn)噸，占比22%，其余產(chǎn)能雖有利潤(rùn)，但噸凈利不足100元/噸。同時(shí)上游鋁土礦利潤(rùn)也受到擠壓，截至2026年6月初進(jìn)口鋁土礦到岸價(jià)格69美元噸，幾內(nèi)亞到中國(guó)海運(yùn)費(fèi)接近40美元噸，折算幾內(nèi)亞鋁土礦FOB價(jià)格不到30美元噸，而幾內(nèi)亞鋁土礦FOB成本普遍在30美元噸以上。幾內(nèi)亞去年出口超18億噸鋁土礦，其經(jīng)濟(jì)高度依賴礦產(chǎn)品出口。礦山微利甚至虧損促使幾內(nèi)亞政府出臺(tái)措施削減礦石出口，提報(bào)價(jià)格的同時(shí)倒逼礦山企業(yè)就地延伸產(chǎn)業(yè)鏈。幾內(nèi)亞鋁土礦產(chǎn)量占全球比例超過(guò)40%，一旦出臺(tái)限制措施，可能扭轉(zhuǎn)全球氧化鋁遠(yuǎn)期過(guò)剩預(yù)期，抬高氧化鋁成本?？紤]到氧化鋁產(chǎn)能集中度高，可能引發(fā)一輪氧化鋁上漲行情，使產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)從電解鋁環(huán)節(jié)適度分配到鋁土礦和氧化鋁環(huán)節(jié)。擁有”鋁土礦一氧化鋁-電解鋁”完整產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)，具備更穩(wěn)健的盈利能力。
